●近年來，美國煤炭產(chǎn)業(yè)陷入產(chǎn)能過剩的困境，這些產(chǎn)能過剩行業(yè)里的企業(yè)，自覺地在法律的框架下，通過市場力量進行博弈，重新配置資源，尋找符合債務(wù)人和債權(quán)人利益最大化的出路。重整的基本特點包括：合并重整；成立信托，保障破產(chǎn)企業(yè)雇員的權(quán)益；充分利用市場和法律的手段進行重整中的融資安排；充分利用市場和法律的手段實施靈活的業(yè)務(wù)與財務(wù)重組；具有專業(yè)知識和經(jīng)驗的市場中介主導(dǎo)重整；法官守住程序底線，保護公平和效率。
●中央政府明確提出市場化和法治化去產(chǎn)能的基本政策，但“市場化”和“法治化”基本上只是被具體執(zhí)行部門和市場作為一種大詞和口號在實踐中套用，雖然各種破產(chǎn)案件言必稱“法治化”、“市場化”，而真正市場化和法治化的去產(chǎn)能卻距離司法實踐相距較遠。
近年來，美國煤炭產(chǎn)業(yè)陷入產(chǎn)能過剩的困境，很多煤炭企業(yè)經(jīng)營虧損，債務(wù)纏身。不過，美國和我國國情不同，政府部門不會對化解過剩產(chǎn)能進行頂層設(shè)計，這些產(chǎn)能過剩行業(yè)里的企業(yè)會自覺地在法律的框架下，通過市場力量進行博弈，重新配置資源，尋找符合債務(wù)人和債權(quán)人利益最大化的出路。
因為我國對去產(chǎn)能的頂層設(shè)計的核心要求就是市場化和法治化，所以，盡管國情不同，美國的市場化和法治化去產(chǎn)能手段仍然值得我們研究和借鑒。
美國煤炭行業(yè)產(chǎn)能過剩
許多公司陷入困境
從2011年開始，美國煤炭產(chǎn)業(yè)因為宏觀經(jīng)濟逆風(fēng)而行、行業(yè)競爭壓力以及和監(jiān)管阻力等各種不利因素的合力作用而陷入困境。
主要不利因素包括：北美很多能源公司大幅度提高了大規(guī)模生產(chǎn)天然氣的能力，加上其他原因，使得煤價快速跌落；美國以及國際市場（比如歐洲，美國煤炭出口的重要市場；再比如中國，全球最大的動力煤和冶金煤用戶）的經(jīng)濟增長速度低于預(yù)期，導(dǎo)致對動力煤和冶金煤的需求疲軟，使得煤的生產(chǎn)出現(xiàn)嚴(yán)重過剩；美國以及其他國家都不斷地增加對可再生能源技術(shù)的應(yīng)用和補貼；聯(lián)邦和各州都對煤炭生產(chǎn)商以及以煤為動力的工廠運營商施加了限制性監(jiān)管措施，這些限制性措施包括限制用煤發(fā)電，陡然降低國內(nèi)對動力煤的需求，突然增加煤炭行業(yè)的監(jiān)管合規(guī)成本。
以上因素，加上煤炭行業(yè)內(nèi)部競爭的加劇、美元升值帶來的出口壓力,近年來煤炭行業(yè)合并整合未見成效，導(dǎo)致美國煤炭行業(yè)產(chǎn)能過剩，煤炭的價格自然下跌。比如，從2011年到2015年，美國市場上冶金煤和動力煤的價格分別下跌了72%和44%。煤價下跌使得很多企業(yè)不得不閑置很多礦井，比如，美國煤炭生產(chǎn)重地阿拉巴契亞中部的產(chǎn)量從2011年到2015年下降了37%。
煤炭行業(yè)整體產(chǎn)能過剩，煤炭價格走跌的背景下，很多煤炭企業(yè)的經(jīng)營陷入困境。從2012年到2016年，美國申請破產(chǎn)重整的市值超過100億美元的大型煤業(yè)公司就有6家。
美國煤業(yè)公司如何破產(chǎn)重整
通過對這幾家大型煤業(yè)公司重整計劃與重整信息披露書的分析，可以把美國煤業(yè)公司重整的基本特點總結(jié)為以下幾個方面：
第一，合并重整。
這些大型公司通過直接或者間接控股，控制著幾十家甚至上百家子公司。母公司與子公司之間存在復(fù)雜的交易關(guān)系。通過合并重整，達到以下效果：（1）所有母公司與子公司視為一個統(tǒng)一的債務(wù)人，他們的財產(chǎn)和負債視為合并成一體；（2）任一債務(wù)人給其他債務(wù)人提供的所有擔(dān)保視為取消。這樣做的結(jié)果是，任一針對某一債務(wù)人的債權(quán)、任何其他債務(wù)人對此債權(quán)提供的擔(dān)保，以及任何其他債務(wù)人的連帶債務(wù)都視為合并后的債務(wù)人的一份債務(wù)；（3）申請重整后，針對任一債務(wù)人申報的任何債權(quán)視為對合并后的債務(wù)人的債權(quán)，任一債務(wù)人對該債權(quán)的否認也視為合并后的債務(wù)人對該債權(quán)的否認；（4）債務(wù)人之間的債權(quán)取消并消滅。
但是，合并后，每個債務(wù)人仍然保留獨立的法律實體，即獨立的法人，并以獨立法人身份進行重整中的交易。合并后，每個債務(wù)人以獨立身份參與財產(chǎn)分配，獨立從相應(yīng)的保險合同獲得收益，并以獨立身份和任何市場主體進行抵消交易。
第二，成立信托，保障破產(chǎn)企業(yè)雇員的權(quán)益。
美國的各個行業(yè)一般都有行業(yè)工會，如果企業(yè)破產(chǎn)，工會將代表加入工會的雇員參與破產(chǎn)企業(yè)的重整或者清算談判，保護雇員的利益。煤炭行業(yè)的工會組織是全美礦業(yè)工人聯(lián)合會（United Mine Workers of America，以下簡稱UMWA）。在筆者搜集的這些大型煤炭企業(yè)破產(chǎn)重整案中，UMWA都代表企業(yè)中加入UMWA的雇員以及退休雇員參與破產(chǎn)重整談判。談判的結(jié)果一般是雙方達成一項和解協(xié)議，根據(jù)和解協(xié)議，UMWA成立一個信托，由這個信托負責(zé)為雇員、退休雇員及其家屬提供醫(yī)療保險救濟金。信托的資金則由重整后的債務(wù)人提供。當(dāng)然，提供信托資金的方式和年限等細節(jié)可以通過談判協(xié)商。作為對價，債務(wù)人欠雇員以及退休雇員的醫(yī)療保險債務(wù)一筆勾銷。
第三，充分利用市場和法律的手段進行重整中的融資安排。
煤炭產(chǎn)業(yè)屬于資金密集型產(chǎn)業(yè)，大型煤業(yè)公司每天運營需要大量的現(xiàn)金流支撐，所以，能否順利獲得融資對重整的成敗至關(guān)重要。這些煤業(yè)公司在重整中充分利用法律與市場的手段，調(diào)動各種資源，進行各種靈活的融資安排。首先是債務(wù)融資。為了降低貸款人的融資風(fēng)險，重整中的融資債權(quán)一般會獲得超過擔(dān)保債權(quán)的超級優(yōu)先擔(dān)保權(quán)。其次是各種股權(quán)融資。股權(quán)融資的對價可以是普通股，也可以是優(yōu)先股，甚至認股權(quán)證，或者前者的組合。還有的時候，融資人不僅獲得超級優(yōu)先擔(dān)保權(quán)，而且同時獲得一定比例的股權(quán)或者股權(quán)衍生品。而且，重整中債務(wù)融資的利率安排也很靈活，以便充分平衡重整中的公司的需要和融資人的風(fēng)險。比如，有的融資協(xié)議規(guī)定按照債務(wù)人的現(xiàn)金流水平為標(biāo)準(zhǔn)，確定債務(wù)利率的支付。如果現(xiàn)金流水平低于合同設(shè)定的標(biāo)準(zhǔn)，說明用現(xiàn)金支付利息將導(dǎo)致債務(wù)人經(jīng)營困難，此時，債務(wù)人可以轉(zhuǎn)為用實物支付利息。
第四，充分利用市場和法律的手段實施靈活的業(yè)務(wù)與財務(wù)重組。
這些大型煤業(yè)公司盡管整體上因為行業(yè)不景氣而陷入困境，但是，仍然有很多優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。而且，有的公司之所以陷入困境，是因為某些陷入經(jīng)營困境的子公司或者礦井給公司的整體營運帶來太大的成本拖累。所以，如何盡快處置掉這些僵尸資產(chǎn)，降低經(jīng)營成本，使得企業(yè)得以瘦身，重新開始，是重整成功的關(guān)鍵。為了實現(xiàn)此目標(biāo)，需要充分利用市場和法律的手段實施靈活的業(yè)務(wù)與財務(wù)重組。
以全美最大的煤炭生產(chǎn)與銷售公司阿爾法自然資源公司（以下簡稱阿爾法公司）重整為例。阿爾法公司既有煤炭資產(chǎn)，也有天然氣資產(chǎn)。煤炭資產(chǎn)中既有很多因為成本過高、收益過低而關(guān)閉或者停擺的礦井，也有需求依然強勁的動力煤和冶金煤優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。天然氣資產(chǎn)整體上屬于優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。此外，公司還有很多優(yōu)質(zhì)的股權(quán)資產(chǎn)。到2015年8月公司申請破產(chǎn)重整保護時，阿爾法公司擁有直接或者間接控股的子公司148家，總資產(chǎn)大約101億美元，總負債大約71億美元。因為煤炭行業(yè)產(chǎn)能過剩，導(dǎo)致煤炭價格下跌，很多礦井被迫關(guān)閉或者停工。從2011年到2015年申請破產(chǎn)重整這段時間里，阿爾法公司已經(jīng)有80多個礦井被迫關(guān)閉或者停工。
經(jīng)過分析，債務(wù)人認為賣掉核心資產(chǎn)符合債務(wù)人和債權(quán)人的最大利益。于是，債務(wù)人通過不同的交易方式分別賣掉了核心煤炭資產(chǎn)、非核心煤炭資產(chǎn)以及天然氣資產(chǎn)。
我們以出售核心煤炭資產(chǎn)為例分析其交易模式。為了出售核心資產(chǎn)，阿爾法公司成立了一家收購公司。阿爾法公司的第一擔(dān)保貸款人、第二擔(dān)保債券持有人和無擔(dān)保債權(quán)人分別根據(jù)其債權(quán)的性質(zhì)、金額以及應(yīng)該在重整中分配的收益，持有收購公司的股權(quán)。然后，第一擔(dān)保債權(quán)人以其擔(dān)保債權(quán)額5億美元作為底價，以“掩護競拍者（stalking horse bidder）”的身份發(fā)起競拍核心煤炭資產(chǎn)。所謂掩護競拍，即競拍者以一定的底價發(fā)起競拍，然后，引誘其他競拍者出高價競拍，最后，由阿爾法公司的董事會及其各種顧問綜合確定最終的競拍成功者。確定因素不僅包括價格，還包括競拍者的背景、實力、競拍動機等。經(jīng)過全球招標(biāo)，最終確定掩護競拍者為成功競拍者。
通過以不同的交易安排出售各類資產(chǎn)之后，2016年7月26日，阿爾法公司最終得以瘦身，變成一家經(jīng)營18個礦井和8個選煤廠的私營公司，并以這種狀態(tài)成功走出重整程序。
第五，具有專業(yè)知識和經(jīng)驗的市場中介主導(dǎo)重整。
根據(jù)以上分析，我們會發(fā)現(xiàn)產(chǎn)能過剩行業(yè)里的困境企業(yè)的破產(chǎn)重整包括各種復(fù)雜的法律和商業(yè)運作，需要既了解市場，又熟悉各種交易模式的專業(yè)人士。所以，這些困境企業(yè)的破產(chǎn)重整中活躍著各類具有專業(yè)知識的市場中介。這些市場中介主要包括：破產(chǎn)顧問、財務(wù)顧問、投資銀行、審計師、稅務(wù)顧問、轉(zhuǎn)機顧問、特別顧問、會計顧問。而且，債務(wù)人、不同類別的債權(quán)人可以聘請自己的顧問，代表自己的利益進行談判。當(dāng)然，不同的案件需要的市場中介的類別和數(shù)量各不相同。
第六，法官守住程序底線，保護公平和效率。
一方面，法官在困境企業(yè)的重整中根據(jù)破產(chǎn)法以及破產(chǎn)程序法，嚴(yán)格審查各種交易，確保交易的公平。比如，在阿爾法公司出售核心煤炭資產(chǎn)的交易中，債務(wù)人要把投標(biāo)的細節(jié)以及最終確定中標(biāo)者的理由做成報告，提交給法官，由法官判斷投標(biāo)交易的合理性，并最終確定是否批準(zhǔn)交易。另一方面，法官對重整計劃以及重整中的信息披露進行審查，確保重整計劃符合法律的規(guī)定，重整中的信息披露充分?？傊?，通過守住程序底線，法官可以對重整中的各種交易實施有效的監(jiān)督，保護公平和效率。
我國去產(chǎn)能的法治化與市場化
不應(yīng)僅限于口號
根據(jù)筆者的觀察，盡管我國中央政府明確提出市場化和法治化去產(chǎn)能的基本政策，“市場化”和“法治化”基本上被具體執(zhí)行部門和市場作為一種大詞和口號在實踐中套用，導(dǎo)致從執(zhí)法部門、實踐部門到各類專家學(xué)者對各種破產(chǎn)案件言必稱“法治化”、“市場化”，而真正市場化和法治化的去產(chǎn)能卻距離司法實踐相距較遠。
在這種大詞和口號的鼓噪和喧囂中，鮮有人認真地研究究竟應(yīng)該如何設(shè)計合理的市場化和法治化的去產(chǎn)能機制，更少有人愿意花費精力看看國際上發(fā)達市場經(jīng)濟體如何用法律和市場的手段解決過剩產(chǎn)能。很多政府部門甚至把所有進入破產(chǎn)的案件都貼上法治化和市場化的標(biāo)簽，作為響應(yīng)中央號召的政績進行統(tǒng)計。
本文通過介紹美國過剩產(chǎn)業(yè)中的困境企業(yè)通過法律和市場手段化解危機，意在提醒國內(nèi)立法、執(zhí)法、實踐尤其是學(xué)術(shù)界投入更多的精力研究去產(chǎn)能的具體的制度設(shè)計，研究如何完善我國當(dāng)前的破產(chǎn)法、證券法、信托法、稅法等法律，為市場化和法治化的去產(chǎn)能提供適當(dāng)?shù)姆蓹C制，而不是僅僅把“市場化”和“法治化”當(dāng)做大詞和口號，在各種會議和論壇上傳播。
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